伴隨著焦炭生產端的持續(xù)受限和鋼廠在高利潤驅動下的大力度生產，前期焦炭嚴重供大于求的局面在逐步改善。但是，當前宏觀經濟驅動力存有隱憂，短暫的流動性壓力緩解后可能再度步入偏緊狀態(tài)，加上當前各個環(huán)節(jié)的焦炭高庫存抑制，后期焦炭價格恐難進一步大幅走高。

　　國內經濟穩(wěn)中存優(yōu)

　　在中美貿易摩擦及金融去杠桿等因素影響下，國內經濟驅動力有所減弱，外貿增速及制造業(yè)擴張速度持續(xù)加快的勢頭未能得以延續(xù)。海關總署最新統(tǒng)計數據顯示，4月，中國進出口貿易同比增長16.7%，增速雖然較3月的5.3%明顯回升，但相比于1、2月的21.9%和24.2%的增速仍然明顯回落。其中，4月出口貿易同比增長12.9%，相比年內最高增速低31.2個百分點；4月進口貿易同比增長21.5%，相比于年內最高增速低15.4個百分點。

外貿增速提升勢頭未能延續(xù)背景下，制造業(yè)擴張速度也明顯不及去年下半年。國家統(tǒng)計局數據顯示，4月中國制造業(yè)PMI指數報51.4%，環(huán)比3月低0.1個百分點，重回此前不斷回落的態(tài)勢。外貿增速及制造業(yè)擴張速度未能延續(xù)強勁的勢頭，表明國內經濟穩(wěn)定背后存有一定的隱憂。

圖為中國制造業(yè)PMI指數

圖為上海銀行間同業(yè)拆放利率（SHIBOR）

圖為焦炭月度產量及其增速

流動性壓力有所緩解

圖為中國金融機構存款準備金率變動

　　在國內外形勢日趨復雜及敘利亞等地緣政治引發(fā)的外溢效應顯現背景下，為有效對沖內外部風險并實現國內經濟及金融市場的穩(wěn)定，中國人民銀行通過增大資金投放力度及降準等方式，使得市場流動性壓力有所緩解。4月17日，中國人民銀行宣布從4月25日起，將部分存款類金融機構存款準備金率下調1個百分點，下調后大型存款類金融機構存款準備金率降至16%，中小型存款類金融機構存款準備金率降至14%。這是時隔兩年后，中國人民銀行再次下調存款準備金率以調節(jié)市場流動性。

　　實際上，從年初以來，中國人民銀行就已經通過公開市場多種政策工具組合來改善市場流動性，令市場利率有所走低。數據顯示，截至5月11日，1個月期SHIBOR拆放利率和1年期SHIBOR拆放利率分別報3.7990%和4.3480%，相比于年內最高時下降94.4個基點和39.9個基點，其中1年期SHIBOR拆放利率從3月下旬開始呈現出持續(xù)下行的趨勢。而十年期國債收益率的持續(xù)走低，從另一個角度印證了市場流動性的改善。Wind統(tǒng)計數據顯示，截至5月11日，國內十年期國債收益率報3.6750%，較年內最高時回落45個基點。

　　市場流動性的改善，一定程度上提振了整個金融市場，對大宗商品也形成一定支撐。但是，在金融去杠桿大背景下，持續(xù)性甚至大范圍的流動性寬松恐難以實現，后期隨著中美貿易摩擦的降溫和外部地緣政治緊張氛圍的緩解，去杠桿政策的延續(xù)將令市場流動性偏緊的格局再現。

　　環(huán)保限制下焦炭供應受影響

　　嚴格執(zhí)行環(huán)保政策已經成為常態(tài)，這也迫使焦化企業(yè)生產受到一定抑制，加上前期焦炭價格持續(xù)下跌導致部分焦化企業(yè)虧損后主動減產，焦炭整體供應未能實現持續(xù)大幅增加的態(tài)勢。統(tǒng)計局數據顯示，1—3月，國內焦炭累計生產1.03億噸，同比減少4.75%，較去年同期低9.55個百分點。從鋼廠角度看，鋼廠焦化廠焦炭生產力度也有所減弱。Mysteel統(tǒng)計數據顯示，1—3，國內重點鋼廠焦化廠焦炭生產累計達到2636.14萬噸，同比減少3.92%，增速較去年同期低8.18個百分點。

　　從獨立焦化企業(yè)開工情況看，近期開工率雖有所提升，但開工率整體下滑的趨勢未改。Wind統(tǒng)計數據顯示，截至5月11日當周，國內具有代表性的100家獨立焦化企業(yè)焦爐生產率為79.23%，環(huán)比前一周高1.49個百分點，但相比于年內最高時的80.08%仍低0.85個百分點。進入5月，部分地區(qū)環(huán)保嚴查力度進一步加大，且江蘇地區(qū)已經開始討論相關獨立焦化企業(yè)逐步退出市場，以改善該地區(qū)空氣質量。在此背景下，焦化企業(yè)生產力度很難明顯增強，焦炭供應也將繼續(xù)受到抑制。

鋼廠高利潤持續(xù)支撐焦炭剛需

圖為國內粗鋼旬度日均產量

　　今年以來，國內鋼廠依然保持著較高利潤，驅動鋼廠盡最大可能加大生產力度。統(tǒng)計局數據顯示，1—3月，國內粗鋼累計生產2.21億噸，同比增長5.42%，增速較去年同期高0.82個百分點，增速依然保持在偏高位置，且前3個月粗鋼累計生產增速保持為正與前3個月焦炭累計生產增速為負形成鮮明對比。

　　從旬度生產情況來看，整個4月粗鋼日均生產均高于3月。Wind統(tǒng)計數據顯示，4月上旬、中旬和下旬，國內粗鋼日均生產241.13萬噸、243.68萬噸和243.7萬噸，環(huán)比3月高23.01萬噸、12.27萬噸和12.4萬噸，且粗鋼日均生產呈現出持續(xù)回升的態(tài)勢，旬度日均產量在4月中旬創(chuàng)出歷史新高。鋼廠加大生產力度，對焦炭的剛性需求形成有力支撐，后期只要高利潤持續(xù)，鋼廠盡最大努力維持高強度生產也將延續(xù)，焦炭剛性需求將得到有力保障。

　　在鋼廠加大生產力度背景下，焦化企業(yè)和鋼廠焦炭庫存均有所減少。但是，鋼廠和焦化廠焦炭庫存依然高于去年同期水平，且港口焦炭庫存處于高位并呈現持續(xù)增加的趨勢。Wind統(tǒng)計數據顯示，截至5月11日當周，國內具有代表性的100家獨立焦化廠焦炭庫存合計71.11萬噸，環(huán)比前一周減少3.15萬噸，呈現持續(xù)減少的趨勢，但較去年同期高26.19萬噸；全國具有代表性的110家樣本鋼廠焦炭庫存合計447.17萬噸，環(huán)比前一周減少16.21萬噸，同樣呈現持續(xù)減少的趨勢，但較去年同期高21.17萬噸。

　　從港口看，焦炭庫存不但高于去年同期，且呈現持續(xù)增加的態(tài)勢。Wind統(tǒng)計數據顯示，截至5月11日當周，四大港口（天津港(600717,股吧)、青島港、連云港(601008,股吧)和日照港(600017,股吧)）焦炭庫存合計372.8萬噸，環(huán)比前一周增加22.8萬噸，庫存呈現持續(xù)增加的態(tài)勢，且四大港口合計庫存已經接近歷史最高水平。雖然鋼廠和焦化廠焦炭庫存呈現持續(xù)下行的趨勢，但各個環(huán)節(jié)庫存均較高于去年同期，尤其是港口庫存接近歷史最高，將抑制焦炭價格上行幅度。

　　綜上所述，伴隨著焦炭生產端的持續(xù)受限和鋼廠在高利潤驅動下的大力度生產，前期焦炭嚴重供大于求的局面在逐步改善。但是，當前宏觀經濟驅動力存有隱憂，短暫的流動性壓力緩解后可能再度步入偏緊狀態(tài)，加上當前各個環(huán)節(jié)的焦炭高庫存抑制，后期焦炭價格恐難進一步大幅走高。策略上，建議在主力合約價格處于前期高點附近時布局空單，并根據后期庫存下降的速度對倉位和風控條件進行調整。